从2010年开始监管部门要求各家保险公司每年在公司的网站上公布年报。根据

2010年报中披露的数据，我们首先推导出各家公司的财务收益率，然后又提出了综合

投资收益率和打平收益率的概念。2011年10月在厦门举办的中国精算师年会上，我做

了一个报告，和大家分享了主要公司的相关结果。从2014年开始，每年都在＂保险一

哥＂公众号上更新各家寿险公司的数据。

◆ 在第一部分，我们将过去每年（2011到2021年）推导出来的财务和综合收益率统

一都做了更新，主要是将过去的平均可投资资产打了98折，各种收益率上升了约

2%，并且对2022和2023年部分公司公布的投资收益率做了修正。

◆ 在第二部分，首先我们给出了打平收益率最简单直观的公式，不同大小的公司都可

以放在一起比较，然后我们列出了影响打平收益率最主要的因素，并且重点分析了

近三年不同公司打平收益率变化的原因。在第三部分，我们引进了两个可比较的指

标，财务资产利润率和综合资产利润率。

◆ 在第四部分，根据上市公司在年报中披露的VNB和EV敏感性测试结果，我们提出

了两个新的指标，VNB打平收益率和VIF打平收益率。在最后一部分，我们重点分

析了2023年的投资和打平收益率，并对未来七年的投资收益率进行了预测。

◆ 从2010年开始保监会要求各保险公司在其网站上公布公司年报。根据年报中披露

的相关信息，可以推算出各保险公司的财务投资收益率和综合投资收益率。

◆ 财务投资收益率和综合投资收益率的定义如下：

利润表总投资收益 = 利润表投资收益 + 交易类资产公允价值变动损益

+ 汇兑损益- 资产减值损失 - 回购利息支出

调整后总资产 = 总资产 - 卖出回购资产款 - 独立账户负债 - 财务再资产

可投资资产 = 调整后总资产 × 98%

财务投资收益率 = 利润表总投资收益 / 年平均可投资资产

综合投资收益率 =（利润表总投资收益 + 可供出售金融资产浮盈变动）

/ 年平均可投资资产

◆ 这和偿二代二期下监管给出的公式非常接近，其中分子的定义完全一样。

◆ 需要说明的是，各家公司对回购利息支出的会计处理并不一致，大部分公司将回

购利息放在其他业务支出中，少数公司是将其从投资收益中直接冲减，有些中小

公司在年报信息披露中并没有披露回购利息的相关信息。

◆ 2020年之前，有些上市公司在计算投资收益率时，分母未扣减回购资产，分子也

未冲减回购利息，这样的处理有明显缺陷。有些公司分母甚至不含应收利息。

◆ 举例来说，有些公司以回购为融资杆杠进行套利。通常买入的债券会归类于交易

类或可供出售类，因为如果归类于持有到期，则可能存在流动性风险。按上述方

法算出来的投资收益率不能反映公司真实的套利效果，假设公司回购前的投资收

益率为5%，回购利息为3%，公司通过回购融入10%的资金（全年），并在年初

买入收益率为4.5%的债券（假设债券价格不变），那么公司实现了1.5%的套利

收益，公司实际总体收益率提高了0.15%，但按照上述方法计算公司的投资收益

率只有4.95%。当然这种套利也存在一定的风险，如果长期利率上升，公司不但

要承担回购成本，还会面临债券价格下跌的风险。