日本寿险业拥有超过 140 年发展历史，目前已经是全球最成熟寿险市场之一。1）

日本于 1881 年成立本土第一家寿险公司，至今发展历史超过 140 年。截至 2022

年，日本寿险保费收入达 2439 亿美元，是全球第四大寿险市场，其保险深度和

保险密度指标均位居世界前列。但是近年来保费增速下滑，全球市场排名日趋

下降。2）从日本寿险业发展历史来看，大致可以分为五大阶段，其中 1990s 的

利差损危机阶段是广受关注的历史事件。利差损危机的起源主要是由于激烈市

场竞争背景下，日本寿险业普遍采取了激进的定价策略和资产配置策略，负债

成本高昂，投资风险集聚。在泡沫经济破灭后，日本寿险业遭受严重的利差损

冲击，酿成了集中破产潮。此后日本寿险业积极自救，对破产公司进行重组整

顿，在负债端下调预定利率、调整产品结构，在资产端增配海外债券等，至 2013

年前后正式结束了利差损影响。

l 市场格局：寿险公司数量趋于稳定，头部险企优势突出。1）目前日本寿险公司

数量逐步稳定。截至 2022 年末，日本寿险业共有 42 家公司，其中包括 22 家本

土险企和 16 家外资险企。2）从公司性质上，日本寿险公司由相互制向股份制

转化，目前仅有 5 家公司尚采用相互制形式，但是包括多家龙头大型险企，仍

具有较大市场影响力。3）日本寿险市场集中度较高，且格局相对稳定。头部 9

家大型险企（并称“大手中坚 9 社”）2022 年总保费收入市场份额合计 41.1%，总

资产占比高达 55.2%。

l 负债端：新单保费增长乏力，产品结构和销售渠道多元化。1）近年来日本寿险

业新单保费增长表现欠佳。2014-2022 年新单数量年均复合增速为-1.0%，新单

年化保费年均复合增速为-3.7%。2）伴随人口结构变动，产品结构逐步向第三

领域倾斜。在泡沫经济后期（21 世纪以来），由于投资环境承压，和老龄少子化

程度进一步加剧，日本寿险业发展重心开始由投资储蓄产品向第三领域保障型

产品转型，2022 年医疗保险新单占比已达 1/4。3）出清高预定利率产品，逐步

降低负债成本。自 1990s 以来日本寿险业连续下调预定利率，目前已经降至

0.25%，显著降低了负债成本。4）销售渠道仍以个险为主，但逐步向多元化发

展。自 1990s 以来，日本寿险业营销员渠道占比逐步下降，代理店和银保等渠

道逐步发展。2021 年日本寿险业营销员渠道占比仍有 55.9%，而代理店和银保

渠道则分别为 15.3%和 6.0%。

l 投资端：配置风格稳健，显著增配海外资产以应对低利率。1）日本监管对寿险

公司投资的限制逐步放松，2012 年正式取消对部分大类资产投资比例上限的限

制，目前主要由保险公司根据实际经营情况自主决策资产配置。2）目前日本寿

险业资产配置结构风格稳健，2022 年总资产中有价证券占比约 82.3%，境内债

券占比约 48%，其中约 84%为国债投资。3）日本寿险业主要增配海外资产以应

对低利率环境。海外证券占总投资比重由 1995 年的 7%提升至 2022 年的 29%，

其中大部分为海外债券，成为继国债后配置比例第二高的资产门类。2020-2022

年总投资收益率保持在 2%以上，明显好于十年期国债收益率水平。

l 盈利表现：以死差益为基础，近年来利差转正并逐步增益。1）日本寿险业利润

指标包括基础利润、经常利润和净利润。2003-2021 年基础利润和经常利润整体

震荡上升，2022 年有所下降主要受疫情影响。2）从结构上看，死差益是日本寿

险业盈利的基础，在 2013 年前后，日本寿险业正式扭转利差损，此后利差益逐

步扩大并在 2021 年达到峰值，成为利润增长的重要因素。

l 股市表现：日本保险股整体走势仍然好于大盘。1）保险股累涨幅跑赢市场。1983

年以来东证保险指数累计涨幅达 1144%，显著跑赢大盘（395%），从单年涨幅看，

1983-2023 年共 41 年中有 23 个年度具有正超额收益。2）从估值水平看，自 1990s

利差损危机后，日本保险股估值大幅下降，并且与长端利率走势具有较高相关

性。至 2024 年 7 月，已经随利率上行修复至市场整体估值水平。