保险如何影响超长债？ （1）本周 30Y 国债收益率出现较大幅度调整，但保险对超长国债 却没有持续大量增配，原因可能有二。①欠配压力并未大幅增加， 对超长国债的配置需求或并不急迫；②与超长地方政府债相比，超 长国债的性价比一般。 （2）保险对超长国债的需求一方面取决于国债和地方债的供给，另 一方面取决于二者的收益率点位和利差水平。在上半年地方债集中 发行期，保险对超长国债的需求可能收缩。而在超长特别国债发行 后，保险对超长国债的净买入规模会有所增加，幅度则与收益率点 位和利差水平更相关，届时 30Y 国债收益率将产生小幅震荡，但无 需担忧过度上行，可围绕 2.6%点位博弈交易性机会。 n 机构资金跟踪 本周流动性变化不大。R007 和 DR007 收于 1.98%和 1.90%，与上 周基本持平。6 个月国股转贴利率收于 2.05%，较上周上行 5BP。 n 机构行为量化指标 久期方面，本周绩优利率债基金久期较上周上行 0.06；“资产荒” 指数较上周小幅下行；杠杆方面，全市场杠杆率与上周持平，收于 108.3%；理财市场方面，本周全市场产品破净率较上周基本持平， 全部产品和理财子公司产品破净率分别收为 4.7%及 5.4%。 n 风险提示 需要警惕流动性的“退潮”；历史数据不能完全作为 未来市场走势参考；模型测算可能存在误差；指数样本券调整可能 会导致潜在的测算偏误；经济数据及经济政策超预期；信贷超预期。1.2、缩量的背后 （1）欠配压力并未大幅增加，对超长国债的配置需求或并不急迫 负债端：受监管影响，保费收入或短暂承压。监管在去年 8 月和 10 月分别下发 《关于规范银行代理渠道保险产品的通知》、《关于强管理促进人身险业务平稳 健康发展的通知》，要求银保渠道严格执行“报行合一”政策，人身险公司“不 得采取大幅提前收取保费并指定第二年保单生效日的方式进行承保”。受此影响， 5 家上市险资 1-2 月累计实现保费收入 7472.1 亿元（约占全行业的 55.6%）， 同比下降 1.4%。1.3、供给增加，保险的需求有多大？ 政府工作报告提出要发行超长期限（30Y、50Y）特别国债，今年将先发行 1 万 亿元。 （1）何时发行？ 参考历史特别国债的发行流程，2023 年增发国债与 2020 年抗疫特别国债，发 行批准至落地用时 2-3 个月。考虑到目前一季度已经基本结束，今年的特别国债 或将在二季度开始发行，并在三季度下达预算，最大程度发挥稳增长效果。（2）保险对超长国债的需求有多大？ 一方面，从超长国债的供给角度看，新券发行后，保险的净买入规模普遍有所 增加，增配幅度则与收益率和利差走势相关。2023 年以来（截至 2024 年 3 月 15 日），超长国债发行后 5 个交易日内，保险累计净买入规模中枢在 24 亿元左 右，而当 30Y 国债收益率抬升、30Y 地方政府债-国债利差收窄时，增配幅度往 往更大，5 日累计净买入规模可达 50 亿元以上。另一方面，同样作为保险的主力券种，超长地方债的发行规模也会影响其对超 长国债的净买量。历史上来看，在 30Y 地方债发行量较高的月份，保险对超长 国债的净买入规模会有所减少，二者整体呈反比。总结而言，保险对超长国债的需求一方面取决于国债和地方债的供给，另一方 面取决于二者的收益率点位和利差水平。 展望未来，由于超长地方债上半年的发行量普遍较高，叠加当前 30Y 国债收益 率点位一般，保险对超长国债的需求可能收缩，尤其在地方债放量的时点，或 对 30Y 国债造成一定冲击。 而在超长特别国债发行后，保险对超长国债的净买入规模会有所增加，幅度则 与收益率点位和利差水平更相关。若未达到其心理点位（2.6%），则参与度可 能有限，但如果收益率快速上行至 2.6%以上、且超长地方政府债与国债利差收 窄，保险的配置需求将明显增加，从而抑制收益率的进一步上行。因此，预计供 给落地后，30Y 国债收益率将产生小幅震荡，但无需担忧过度上行，可围绕 2.6% 点位博弈交易性机会。